《中国经济周刊》首席研究员 钮文新

当利率很低、货币相对宽松之时，的确会出现一些击鼓传花式的资金游戏，正所谓“空转套利”。但我们始终认为，货币政策的政策方向，必须始终坚持以中国经济基本需求为导向，而不能受到“个别领域、个别现象”影响。

为什么今天要说这件事？因为，最近数日，从Shibor到国债再到企业债市场，整体利率水平上翘，而且比较陡。尤其是6月8日，5000亿元MLF到期，但央行没有续作，而仅仅是以逆回购方式、以2.2%的利率拍卖了1200亿元7天期资金。这实际是“锁长放短＋净回笼3800亿元流动性”的收紧操作。由此，引发市场猜测。

Wind资讯的统计显示，从5月中下旬开始，10年期国债收益率和1年期国债收益率分别从2.6%、1.3%上升至2.85%、2.1%，而7天Shibor则从1.56%上升至1.9%。尤其是本次7天期逆回购操作中标利率高达2.2%，这就更加引发市场利率可能上行的猜想。我们的问题是：无论是国际环境、还是国内需求，按照中国目前的经济基本面状况和预期，是否允许大约60个基点的利率上浮？正如市场分析人士指出的那样：按照货币政策“拉住经济易、推动经济难”的特点，中央银行应当允许激励性货币政策预期较长时间保持稳定，而不是忽松忽紧，让市场主体因“没有足够的作为时间”而不敢作为。

尽管市场认为债券市场收益率大幅上升并不意味着“债市从牛转熊”，而近期市场的大幅调整更多是情绪的发酵和交易的踩踏离场，已经脱离基本面。但市场同时认为，构建利率上行的预期，有失妥当。

为什么会现在发生利率上行的问题？

市场解读：至少部分原因是为了防止或压缩金融“空转套利”。6月4日，北京银保监局局长李明肖在例行新闻发布会上表示：最近我们通过大数据发现，疫情期间，有些企业在拿到银行贷款之后去买理财、结构性存款，甚至违规进入股市、房地产等限制性领域，这些实际上都是“空转套利”。实际上，今年《政府工作报告》中提及金融“空转套利”问题，也绝非无的放矢。

北京银保监局通过大数据分析发现个别企业的违规、违法，并对其精准实施惩戒，这是非常重要的经验，具有全国性的示范意义。所以，治理违规违法的“空转套利”问题，这是金融监管者重要的监管职责，需要加大力度。

但我们需要重点提示的是：不能用货币政策手段、尤其不能采用提高利率、或让政策飘忽不定的方式压制金融空转套利。因为，这样的措施对金融空转套利者而言，不过是提高了金融空转套利的成本，不过是多赚少赚或有点亏损的问题，其威慑力并不强大。但是，货币政策作为总量政策，其利率引导的方向变化将对所有企业和金融市场构成重大影响。我们没有任何理由“因个别企业违规违法，而让所有企业为之陪绑”。那样，无异于因噎废食，结果得不偿失。我们说，警察必须抓小偷，但是不是可以为了抓小偷而对所有好人搜身？同样的道理，当年我们反对因为房价过高而紧缩货币。现在，许多人理解了。因为房地产仅仅是经济中的一个领域，房价上涨完全可以通过税收、限购等结构性行业政策加以抑制，但不能让整体利率因而上升，那会压制其它所有经济领域的正常发展。

所以，我们需要坚决打击和抑制金融空转套利，但绝不能去犯因噎废食的错误。大难之后的中国经济还根本谈不上健康，尤其是内外压力持续加大。在此关键时期，经济急需货币政策能以略偏宽松的姿态予以支持，而无法容忍利率出现较大幅度的上涨，更无法容忍预期转向紧缩。基于这样的认知，我们迫切希望央行货币操作更加耐心、更加科学、更加艺术。