来源：金融界网站

作者：刘郁 黄晓曦

2020年1-3月全国土地出让金同比下滑10％，主要受3月单月需求端表现较差影响。2020年3月，部分前期受疫情影响而延迟推出的土地在3月向市场供给，单月推出土地同环比均有抬升。但落实到成交层面，3月单月土地出让金同比下-21％。主要有两点原因。一是3月推地节奏以下旬推地为主，部分3月推出土地未落实到3月成交，将在4月上旬成交体现。二是房企拿地意愿的下滑。

虽然3月单月成交表现较差，但我们需要指出的是，一方面，3月下旬推出的土地将反映到4月成交；另一方面，根据现在已公布的4月推出计划，4月供给力度将进一步加大，有望带动4月成交改善。

2020年一季度，10个省份单月出让金同比为正，可以分为两组。一组为供给发力明显带来的成交改善，为吉林、黑龙江、江西、山东、青海、江苏，其中江西、山东、青海、江苏主要是3月单月供给发力；另一组为上海、浙江、北京，供给相对较弱，但由于房企在热门省份拿地意愿较强，出让金同比为正。

2020一季度土地出让表现较好的城市位于浙江省内较多，也包含江苏、广东等省内重点城市。33个土地出让状况较好的城市中浙江8个，江苏4个，广东、福建、江西、河南各3个，安徽2个。

衡量各省土地出让金对债务的覆盖比例，计算2020Q1土地出让金/2020年还本付息额。上海市比值最高，达88％，河北、浙江、广东次之，位于30％-40％。其次为北京、山东、河南，分别为28％、28％、26％。

按城市计算2020Q1土地出让金/2020年还本付息额。一线中，上海覆盖比值最高，为88％，广州次之，为72％。二线中，沈阳、福州、合肥、南宁、北海比值在100％以上。三线中，2020年还本付息额在10亿元以上的城市中，肇庆、东莞、南阳、抚州、眉山、丽水、临沂、保山、聊城、德州、新乡、佛山、东营、周口比值在100％以上。

核心假设风险。数据统计存在一定误差。

1

2020年一季度全国土地出让金同比下滑10％

2020年1-3月全国土地出让金同比下滑10％，主要受3月单月需求端表现较差影响。1-2月虽然受疫情影响供给端下滑导致1-2月土地出让金下滑，但由于出让楼面价上升，且热点城市表现较好，与历史同期相比，1-2月土地成交绝对水平并不算差。

从具体数据来看，2020年1-3月，全国全口径推出建面9.9亿平，同比-6％。成交建面6.5亿平，同比-21％。土地出让金1.0万亿元，同比-10％。其中，1-2月土地出让金推出-15％，土地出让金同比-5％，楼面价同比+24％。

但2020年3月，虽然部分前期受疫情影响而延迟推出的土地在3月向市场供给，全口径推出建面3.5亿平，同比+16％。但落实到成交层面，3月单月土地出让金同比下滑较大，成交建面2.0亿平，同比-15％。土地出让金2988亿元，同比-21％。

2020年3月单月推出增长较高，但成交同比下滑，主要有两点原因。一是3月推地节奏以下旬推地为主，部分3月推出土地未落实到3月成交，将在4月上旬成交体现。二是房企拿地意愿的下滑。

推出节奏方面，2月受疫情影响，多数城市的土地推出呈现延期或者中止。3月起，政府供地体量逐步恢复，从周度推出节奏来看，以3月下旬推地为主。也就是说，3月下旬，尤其是月底最后一周推出的土地，有部分未能及时落实到3月成交，将在4月上旬的成交中体现。

结合成交来看，伴随3月第三周供给发力，3月第四周开始成交金额逐步抬升至周成交1005亿元的水平，3月前3周成交绝对水平保持在400-500亿元的周均水平。

拿地意愿方面，房企整体均有所下滑，龙头房企下滑尤为明显。我们统计的年销售额500亿元以上的64家样本房企3月单月拿地金额同比下滑61％。销售额3000亿元以上的7家房企中，从3月单月来看，7家房企中仅绿地控股、中国恒大3月单月同比为正，其余5家（中海地产、万科地产、碧桂园、融创中国、保利发展）3月单月拿地额同比均下滑。

此外，需要指出的是，虽然3月土地成交整体下滑，但优质地块仍然受到市场追捧，从溢价率提升可以得到验证。3月全口径土地溢价率、住宅溢价率分别较2月提升了1.1、2.2个百分点到11.6％、14.3％。

从各个溢价率区间的城市数目分布来看，2020年3月，虽然溢价率超过10％的城市数低于1月，但3月单月溢价率超过25％和35％的高溢价率城市数较1月、2月均有所提升。

具体数据上，3月单月溢价率超过10％的城市数为68城，而2月超过10％的为50城，1月超过10％的为80城。但3月单月溢价率超过25％的城市数为33城（1月、2月均为27城），溢价率超过35％的城市数为23城（1月、2月均为18城）。

高溢价率地块的分布方面，我们列举了2020年3月溢价率超过25％的城市名单，安徽、浙江、江西各有4城溢价率超过25％，其次为福建、河北、河南各有3城溢价率超过25％。值得注意的是，浙江宁波、浙江衢州、浙江台州、安徽合肥、江西抚州、河南驻马店、江苏徐州除3月单月溢价率超过25％之外，1月或2月溢价率也超过25％。

流拍率方面，2月份流拍率显著上升，达到了历年高位，主要是由于疫情影响，政府撤牌土地增多。3月份全国整体土地流拍率回落到了19年以来低位水平，3月单月全国流拍率7％。

2

四月供给增加：9省4月前两周供给建面已超过3月合计

虽然3月单月成交表现较差，但我们需要指出的是，一方面，3月下旬推出的土地将反映到4月成交；另一方面，根据现在已公布的4月推出计划，4月供给力度将进一步改善。供给带动4月成交有较大概率改善。

不过，由于3月单月房企拿地意愿下滑，所以供给对成交的带动程度还将取决于土地质量，我们倾向于认为，热点省份供给力度的抬升更有可能转化为成交。

我们统计了2020年1-4月按周统计的供给建面和宗数，计算了两组指标。第一组指标：3月最后一周推出建面/3月四周合计推出建面。第二组指标：4月前两周推出宗数/3月四周合计推出宗数、4月前两周推出建面/3月四周合计推出建面。

从第一组指标“3月最后一周推出建面/3月四周合计推出建面”来看，该指标越高，意味着3月底推出的建面有较大概率贡献4月成交。在这一比值上，天津市3月最后一周推出/3月四周合计推出建面为82％。同时考虑到天津4月前两周推出/3月四周合计推出建面的比值为237％，天津4月成交预计将受供给带动有所改善。

从第二组指标“4月前两周推出宗数/3月四周合计推出宗数”、“4月前两周推出建面/3月四周合计推出建面”来看，全国水平上，4月前两周预计供给建面/3月四周合计供给建面为66％，4月全国供给力度将加大。

分省来看，宁夏回族自治区、湖北省、天津市、辽宁省、海南省、重庆市、青海省、上海市、北京市9个省4月前两周预计供给建面，已经超过3月四周合计供给建面（建面比值>；；；；；；；；；；；；；100％）。河南省、云南省、广东省、浙江省、福建省5个省4月前两周推出/3月四周合计推出建面大于全国平均水平66％。

结合推出宗数比值来看，宁夏回族自治区、青海省“4月前两周预计供给建面/3月四周合计推出”也超过100％，分别为682％、114％，但土地宗数比值分别为41％、43％。反应了宁夏、青海主要由个别大盘地带来推出建面的提升。例如宁夏同心县豫海镇西环路西侧单块城镇住宅土地（交易起始日4月9日，截止日4月22日交易）单地块建面1001万方，占全部推出计划的86％，起拍地价6870万元，单块地块是否能成交对4月成交建面影响较大。

3

哪些省份一季度土地出让可以覆盖全年债务本息？

1.一季度成交同比为正的省份：供给发力/热门省份

2020年一季度，10个省份单月出让金同比为正，可以分为两组。一组为供给发力明显带来的成交改善，为吉林、黑龙江、江西、山东、青海、江苏，其中江西、山东、青海、江苏主要是3月单月供给发力。

具体表现为，吉林一季度推出建面同比+97％，出让金同比+105％，黑龙江一季度推出建面同比+38％，出让金同比+468％。而江西、山东、青海、江苏3月单月推出同比+69％、+55％、+49％和+28％，对应着3月单月出让金同比分别为+90％、+40％、+58％和+50％。

另一组为上海、浙江、北京，供给相对较弱，但由于房企在热门省份拿地意愿较强，出让金同比为正。

具体数据表现为，2020年一季度，上海推出建面同比-16％，出让金同比+79％，溢价率0％；浙江推出建面同比+7％，出让金同比+38％，溢价率21％；北京推出建面同比-49％，出让金同比+12％，溢价率19％。需要说明的是，上海溢价率数据为0％，并不代表上海土地市场竞争较少，而主要与上海土拍规则有关，自2017年下半年以来上海溢价率多保持在0％，不超过5％。

除上述两组之外，西藏一季度出让金6.8亿元，同比+378％，虽然同比增速较高，但实际上仅3月16日在拉萨成交1幅商住混合用地，价款6.8亿元，溢价率111％，由拉萨市柳梧新区城市投资建设发展集团竞得。

2.一季度表现较差的省份：供给较弱/流拍较高

另一方面，2020年一季度，湖北、贵州、广西、山西、甘肃、海南、云南、天津、宁夏出让金同比为负，且降幅超过40％。

降幅较大主要有两点原因，一是由于供给较弱。一季度9个出让金同比降幅超过40％的省份中，除贵州推出建面同比+3％之外，其余供给建面同比均为负，特别是天津、湖北、海南一季度推出建面同比分别下滑77％、41％、20％。另一方面，则是由于部分省份流拍率较高，如湖北、广西、甘肃、贵州。一季度，湖北流拍率21％、广西流拍率14％、甘肃流拍率14％、贵州流拍率11％。其中贵州整体流拍率11％，并不算高，主要是由于贵阳、遵义流拍地块较少稳住了整体水平，但是安顺、铜仁、黔西南布依族苗族自治州、毕节市、黔东南苗族侗族自治州5城流拍率都超过15％。

结合上一部分所计算的4月前两周推出/3月四周合计推出建面占比，湖北、天津、海南比值分别为682％、282％、125％，天津、海南4月有望伴随供给改善，带动成交改善。对于湖北来说，4月推出力度虽然很大，但目前流拍率较高，假设湖北推出的地块质量有保障，促进流拍率降低，湖北4月成交也将有改善。

3.哪些省份溢价率较高，流拍率较低？

溢价率方面，3月单月整体溢价率有所抬升，辽宁、福建、安徽、江西、浙江、河北、山西超过15％（未考虑西藏拉萨一幅地块溢价率111％的特殊值）。一季度整体来看，浙江、北京、广西、辽宁溢价率超过15％，其中浙江省内多数城市溢价率均较高，除嘉兴外所有城市溢价率均超过15％，绍兴、丽水、衢州、宁波、泰州、温州溢价率超过20％。广西主要是由于南宁、玉林等个别城市溢价率较高带动，辽宁主要是由于沈阳、本溪、锦州溢价率较高带动。

流拍率方面，北京、上海、西藏、天津一季度无流拍地块，江苏一季度流拍率仅4％，3月单月流拍率2.5％。

而内蒙古、江西、黑龙江、湖北、甘肃、广西六省一季度流拍率均较高，其中江西主要体现在景德镇、赣州市、吉安市、宜春市、鹰潭市土地流拍率较高，特别是景德镇3月单月流拍率达到65％。而江西抚州市、九江市、南昌市流拍率较低，溢价率较高。黑龙主要体现在江鸡西市、大兴安岭地区、大庆市、佳木斯市流拍率较高，其中鸡西市一季度流拍率57％。湖北省十堰市、荆门、恩施土家族苗族自治州、孝感市流拍率较高，而湖北襄阳市、仙桃市、潜江市、武汉市流拍率较低。

综合比较各省市土地供需指标，2020年一季度，浙江表现最好，其3月累计供给建面同比，土地出让金增幅大，溢价率21％。上海、北京虽然推出下滑，但成交体量大且一季度出让金同比均为正，均无流拍地块。江西省、江苏省、山东省3月单月土地成交同比较高，带动一季度土地出让金同比为正。

4. 上海、河北、浙江、广东土地出让金对债务覆盖比值较高

为了衡量各省土地出让金对债务的覆盖比例，我们计算2020Q1土地出让金/2020年还本付息额。其中还本付息额的计算公式如下：

2020年还本付息总额=地方政府债2020年付息+2020年城投有息债务利息+城投债2020年回售+城投债2020年到期+城投债2020年提前偿还。其中，城投平台有息债务利息用WIND口径的带息债务规模乘以6％进行估算。此外，这里没有包括地方政府债的到期，主要是考虑到地方政府债基本靠借新还旧，并且不存在续发困难的情况。

数据表现上，上海市覆盖比值最高，达到88％，河北、浙江、广东次之，覆盖比值在30％-40％之间。其次为北京、山东、河南，覆盖比值分别为28％、28％、26％。而贵州、甘肃、青海、天津、新疆、云南、宁夏覆盖比值低于10％。

4

哪些城市一季度土地出让对债务覆盖比例较高？

1.分等级：一线城市供需较好，二线供给下滑导致出让金下滑大

一季度整体来看，一线城市在供需两方面均表现较好；二线城市整体供给下滑较大，拖累成交下滑显著，出让金同比表现最差；三线城市供给小幅下滑，成交也随之下滑幅度较小。

虽然二线城市出让金同比整体表现较差，但其一季度流拍率6％，溢价率11％，流拍率处于较低水平，溢价率较2019年提升，反应二线城市成交较弱主要是由于供给较弱带来的，成交地块仍然有吸引力。

从具体数据来看，2020年一季度，一线城市合计成交1710亿元，同比+42％；二线城市表现最差、一季度累计出让金3875亿元，同比-26％；三线城市一季度累计出让金4537亿元，同比-7％。

溢价率方面，2020年一季度，一线城市溢价率9％，二线城市溢价率11％，三线城市溢价率11％。从季度趋势来看，一二三线城市溢价率均呈上升趋势。流拍率方面，一线城市流拍率3％、二线城市流拍率6％，三线城市流拍率13％，虽然从季度趋势来看三线城市流拍率最高，且呈现上升，但三线城市3月单月流拍率已经有所改善，流拍率为8％。

2. 一季度哪些城市土地市场表现相对较好？

2020年一季度成交相对较好的城市，我们的筛选条件有以下几项：1. 单月/累计溢价率大于15％；2. 单月/累计土地出让金同比为正；3. 2020年一季度出让金在10亿元以上；4. 剔除流拍率在20％以上的城市。

从筛选结果来看，表现较好的城市位于浙江省内较多，也包含江苏、广东等省内重点城市。33个土地出让状况较好的城市中浙江8个，江苏4个，广东、福建、江西、河南各3个，安徽2个。北上广深土地出让金增速均表现较好；二线城市中杭州、温州、成都、宁波、无锡土地溢价率较高；三线城市中，绍兴、芜湖、丽水、东莞溢价率超过30％、漳州、衢州、平顶山、抚州、九江、台州、赤峰、永州溢价率超过20％。

3. 一季度一二三线城市土出让金对城投债还本付息额的覆盖比例

衡量各城土地出让金对债务的覆盖比值，计算2020Q1土地出让金/2020年还本付息额，其中还本付息额主要是城投的还本付息，没有包括地方债，地方债的发行偿还在省级层面。一线城市中，上海覆盖比值最高，为88％，广州次之，为72％，北京、深圳分别为28％、14％。

二线城市中，沈阳、福州、合肥、南宁、北海土地出让金覆盖比值在100％以上，石家庄、温州、杭州、郑州、哈尔滨、兰州覆盖比值在50％-100％之间。而乌鲁木齐、天津、西宁、呼和浩特、大连、厦门、银川市覆盖比值在10％以下。

三线城市中，2020年还本付息额在10亿元以上的城市中，肇庆、东莞、南阳、抚州、眉山、丽水、临沂、保山、聊城、德州、新乡、佛山、东营、周口2020Q1土地出让金/2020年还本付息额在100％以上。秦皇岛、泰安、沧州、鄂州、包头、宜春、湘西土家族苗族、赤峰2020Q1土地出让金/2020年还本付息额在80-100％以上。

风险提示：

数据统计可能存在地块遗漏，存在一定误差。